高瑞东：供给先于需求恢复，通胀压力边际缓和

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高瑞东 董事总经理、力边首席宏观经济学家

5月，际缓国内通胀压力整体缓和，高瑞给先基本符合市场预期，东供CPI同比持平于上月，于需PPI同比加快回落，求恢指向复工复产推动下，复通供给端先行改善，胀压而需求端滞后修复。力边其中，核心CPI环比回落至2020年同期低位，表明需求端依旧疲弱，仍需政策呵护。

向前看，随着国内需求持续恢复、猪价步入上行周期，叠加输入型通胀压力持续传导，CPI仍处在上行通道，下半年同比中枢或将提升至2.5%上方，高点破3%概率较大。而在海外总需求扩张放缓、国内投资需求偏弱、煤炭保供稳价政策推动下，PPI同比仍将延续回落态势，但油价高位震荡或将延缓下行速度，全年中枢预计在5%左右。

一、供给先于需求恢复，CPI环比明显回落

5月CPI环比自上月的0.4%明显回落至-0.2%，同比持平于上月的2.1%，略低于市场预期的2.2%，前期快速上行的态势暂时缓和。其中，食品CPI环比回落至-1.3%，上月为0.9%；非食品CPI环比回落至0.1%，上月为0.2%。

5月，随着物流逐步畅通，鲜菜等食品价格明显回落，是本月CPI环比回落的主因。今年3-4月，疫情多点散发阻碍国内运输，导致食品价格涨幅持续高于季节性。进入5月后，随着货运物流保通保畅政策有序落实，物流与供应链堵点逐步打通，鲜菜等食品价格也明显回落。其中，5月，鲜菜价格环比下降15%，上月为-3.5%；牛肉、羊肉、水产品价格环比分别为-0.1%、-1.4%、-1.0%，均低于上月的0.3%、-0.3%、1.2%；蛋类、鲜果价格环比涨幅回落，5月环比为1.4%、1.5%，上月分别为6.3%、5.2%。

此外，疫情冲击下，线下服务需求恢复偏弱，也抑制本月CPI同比的进一步上行。5月，核心CPI同比与上月持平，依旧保持在0.9%的低位，环比回落至2020年同期水平。其中，服务价格同比回落至0.7%，为2021年5月以来最低值。

二、内需转弱，推动PPI同比增速加快回落

5月PPI环比涨幅明显收敛，PPI同比增速加快回落。5月PPI同比自上月的8.0%回落至6.4%，环比自上月的0.6%回落至0.1%。其中，生产资料价格环比自上月的0.8%回落0.1%，生活资料价格环比自上月的0.2%上行至0.3%。

5月，PPI环比增速延续4月以来的回落态势，主要与疫情冲击国内需求、国际大宗商品价格涨幅放缓、国内保供稳价持续推进有关。

其中，5月，煤炭开采和洗选业价格由环比上涨2.5%转为下降1.1%，煤炭加工价格环比涨幅回落8.6个百分点，与国内煤炭产能的有序释放、工业生产尚未完全恢复有关；

5月，有色金属冶炼和压延加工业价格环比下降1.3%，黑色金属冶炼和压延加工业价格环比下降0.5%，非金属矿物制品业价格环比下降0.5%，与疫情部分影响施工进度、房地产投资需求疲弱等因素有关。

5月，国际原油价格仍处在历史高位，但涨幅已经明显收敛。石油煤炭及其他燃料加工业价格环比由上月的3.5%回落至0.9%，与国内疫情反复冲击石油需求有关。5月下旬后，在国内复工复产逐步推进、欧美迎来驾车出行旺季、欧盟对俄原油禁运达成共识等因素推动下，原油价格再次稳步上行，重回120美元/桶上方。

此外，在海外输入型通胀压力持续的背景下，前期原材料价格上涨压力仍在向下游传导，成本端压力正逐步显性化。

从PPI内部结构来看，今年以来PPI生活资料价格处在持续上行通道，5月环比为0.3%，为今年以来最高值。其中，衣着类价格环比上涨0.5%，明显高于上月的0%；食品类价格环比上涨0.6%，高于上月的0.4%；计算机通信和其他电子设备制造业价格上涨0.8%，高于上月的0.0%。

从CPI消费品价格来看，5月衣着价格涨幅也明显扩大，生活用品价格涨幅持续高于季节性。5月CPI衣着价格环比上涨0.4%，高于上月的-0.2%，高于季节性均值（2017-2021年）0.2%；生活用品及服务价格环比上涨0.2%，也高于季节性均值0.0%。

三、年内通胀压力尚未消退，但上行风险可控

向前看，PPI方面，油价高企背景下，企业成本端压力仍然较大，但边际来看，或将逐步缓和。一方面，海外总需求扩张放缓、国内经济承压，与工业、建筑业相关的螺纹钢、铜等金属价格预计表现温和。另一方面，由于今年国内出口仍面临趋势性回落，工业用电需求增幅放缓，有助于部分缓解煤炭供需偏紧问题。考虑到俄乌冲突延续，OPEC+增产动能较弱，页岩油产能释放缓慢，原油供需仍处在紧平衡格局，油价将延续高位震荡，制约PPI同比回落速度，预计年内中枢在5%左右，上年为8.1%。

CPI方面，下半年在疫后需求逐步修复，国际油价粮价高位运行、猪价进入上行周期的背景下，CPI同比仍处在上行通道。预计下半年CPI中枢或将抬升至2.5%上方，破3%概率较大。

尽管今年国内通胀压力仍未消退，但由于结构性特征明显，通胀压力集中在供给端，而需求端仍然偏弱，加上国内持续推进能源、粮食保供稳价工作，年内通胀上行风险可控，不构成对货币政策的约束。

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